Economía • La desglobalización y los bancos centrales • Alejandro Gómez Tamez

"...el gobierno federal había destacado que México estaba en una mejor situación inflacionaria comparado con Estados Unidos. Pues sucede que ya no es el caso..."

Economía • La desglobalización y los bancos centrales • Alejandro Gómez Tamez


En los últimos meses, el gobierno federal había venido destacando que México estaba en una mejor situación inflacionaria comparado con Estados Unidos. Pues sucede que ya no es el caso, dado que al mes de julio la inflación anual en el vecino del norte fue de 8.5% (con una inflación mensual de 0%), mientras que en México en la primera quincena de agosto la inflación siguió aumentando y ya superó dicho porcentaje.

Pero lo más preocupante no es eso, sino que la creencia de que a nivel mundial pronto regresaremos a una vida con bajas tasas de inflación, como las que existían antes de la pandemia del covid-19, no se van a cumplir. Debemos prepararnos para una nueva realidad con varios años de una elevada inflación.  Probablemente no serán alzas de precios como las actuales por encima del 8% anual, pero tampoco regresarán a los niveles previos como los de 2% en Estados Unidos o de un 4% en el caso de México. 

En esta entrega analizaremos primero el más reciente dato inflacionario de México y posteriormente veremos las causas del nuevo escenario inflacionario mundial.  

El deterioro de la inflación en México

Una enorme cantidad de analistas se sorprendieron el pasado miércoles 24 de agosto, cuando el INEGI informó que en la primera quincena de agosto de este año, la inflación anual en México alcanzó un nivel de 8.62%, la tasa de inflación más alta desde la segunda quincena del año 2000. El dato del crecimiento en el porcentaje de inflación en los primeros 15 días de agosto fue 0.48 puntos porcentuales superior al observado en la segunda quincena de julio, cuando ascendió a 8.14%. 

Los factores que provocaron que la inflación se disparara fueron los siguientes aumentos de precios (en paréntesis se indica el aumento en puntos porcentuales de la inflación entre la segunda quincena de julio y la primera quincena de agosto): Energéticos (3.91); Alimentos, bebidas y tabaco (0.50) y        Educación/Colegiaturas (0.48). 

 

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Lo más preocupante del dato inflacionario de la primera quincena de agosto es lo que está sucediendo con la inflación subyacente, lo que muchos llaman el corazón de la inflación. El alza de precios anual de los alimentos, bebidas y tabaco fue de 12.73%, mientras que el incremento de las mercancías no alimenticias es de 7.88%, lo que nos da una tasa de inflación de mercancías de 10.43%. En contraste, el dato de inflación de Estados Unidos en el rubro de “Todos los bienes excepto energéticos y alimentos” fue de 5.90% anual en julio. Queda claro que el panorama inflacionario de México es mucho más gris y que las expectativas inflacionarias aquí están más arraigadas.  

Desde este espacio, al igual que diversos analistas, comentamos que parte del problema inflacionario era por un componente de inflación importada. Desde mi punto de vista esto sigue siendo parcialmente cierto para el caso de algunos insumos para la producción, así como para los precios de alimentos (procesados y no procesados). Pero el dato de inflación  de mercancías y la contaminación de precios de algunos servicios como las colegiaturas, dejan en claro que la inflación ya se volvió a arraigar en el país y que será muy difícil abatirla.  En otras palabras, ya no se le puede echar la culpa de la inflación sólo al entorno económico adverso internacional, dado que también hay factores estructurales y de políticas públicas en México que le echan gasolina a un problema inflacionario global. 

El Banco de México no la tiene fácil, tiene que luchar contra un monstruo inflacionario de dos cabezas: la interna con un arraigamiento de altas expectativas inflacionarias, y la externa, que se explica más adelante. El propio banco central mexicano reconoce, en la minuta de su más reciente decisión de política monetaria que la inflación en México alcanzará su nivel máximo en el tercer trimestre de este año y llegará a la meta de 3% durante los tres primeros meses de 2024; sin embargo, el organismo también anticipa que ese último plazo se podría alargar si hay mayores presiones externas derivadas de la pandemia, si continúan aumentando los precios de agropecuarios y energéticos por el conflicto geopolítico entre Rusia y Ucrania y si el peso se deprecia.  

Dado este complejo escenario, es que organismos como el Grupo Financiero Citibanamex han vuelto a revisar al alza su expectativa de inflación. Ahora estiman que la inflación subyacente anual será de 7.8% en diciembre (desde un estimado de 7.5%), y una inflación general de 8.2% al cierre de 2022 desde el 7.7% anterior. Sin duda la negociación de incrementos salariales para el año 2023 será muy compleja y eso seguirá contaminando los costos y precios en México, con independencia de lo que suceda en otros países. De igual forma, las tasas de interés se mantendrán elevadas por un buen tiempo.   

La nueva inflación crónica mundial 

En un artículo de Michael Lebowitz, publicado el pasado 24 de agosto en RealInvestmentAdvice.com, el autor menciona que básicamente hay dos grandes opiniones respecto de la trayectoria futura de la inflación. Una es la creencia casi generalizada de que la inflación pronto volverá a los niveles previos a la pandemia, a medida que las distorsiones de la oferta y la demanda relacionadas con ésta continúen normalizándose. La otra teoría, con menos seguidores, argumenta que este aumento de la inflación, a diferencia de otros episodios de los últimos 30 años, será crónica. 

Respecto a esta segunda teoría, desde luego que la inflación persistente pone nerviosos a los bancos centrales, por lo que debemos prepararnos para elevadas tasas de interés por un mucho mayor tiempo del originalmente previsto (con consecuencias en todo tipo de mercados). Además de que es preocupante que de manera paralela está ocurriendo un cambio de comportamiento que podría generar una espiral de alzas de precios y salarios. Dada la enorme incidencia de la política monetaria (en su lucha contra la inflación) en el crecimiento económico y en los precios de los activos, es pertinente analizar el efecto del proceso de desglobalización en la creación de un fenómeno de inflación persistentemente alta.

En su artículo del 1 de agosto, titulado “Guerra y Tasas de Interés”, el analista y estratega Zoltan Pozsar argumenta sólidamente que las “guerras económicas calientes” (a diferencia de la guerra fría) cambiarán el panorama económico mundial, revirtiendo décadas de beneficios por parte de la globalización económica, dando como resultado una desglobalización y niveles de inflación más altos de lo que estamos acostumbrados. El resultado puede cambiar los objetivos de la política monetaria alejándolos del apoyo a los mercados de activos (como las bolsas de valores) y moviéndolos hacía el fomento del uso de la deuda como herramienta para gestionar el cambio geopolítico y la desglobalización.

Zoltan es el jefe global de estrategia de tasas de interés a corto plazo en Credit Suisse. Sus opiniones son a menudo visiones alternas, pero ya sea que estés de acuerdo con él o no, lo que él dice provoca un alto nivel de análisis. 

¿Por qué importa la alta tasa de inflación?

Antes de mencionar los aspectos más importantes del artículo de Zoltan, vale la pena hacer una breve explicación de por qué la trayectoria futura de la inflación es tan crucial para los inversionistas. Estados Unidos y la mayoría de las demás naciones desarrolladas tienen enormes niveles de deuda. En las  gráficas del FMI se muestra que la deuda global como porcentaje del PIB se ha multiplicado por 2.5 en los últimos cincuenta años.

Los niveles de deuda más altos, como porcentaje del PIB, fueron posibles por las tasas de interés continuamente más bajas y emisión de cantidades crecientes de deuda improductiva. En algunos casos, las tasas de interés negativas y la política del alivio monetario o quantitative easing (QE) por parte de los bancos centrales, mantuvieron las economías en funcionamiento y ayudó a que los países no incumplieran con los pagos de sus compromisos de deuda.

Los banqueros centrales se salieron con la suya con políticas monetarias expansivas negligentes porque la inflación no era una preocupación. La globalización del comercio permitió el flujo de bienes baratos entre naciones. En consecuencia, la FED y otros bancos centrales llevaron a cabo políticas monetarias laxas por muchos años con poco temor de avivar la inflación. Este entorno generó a su vez una burbuja de precios de toda clase de activos, o puesto de manera elegante: valoraciones de activos elevadas.

Los niveles más altos de inflación provocan que los bancos centrales suban sus tasas de interés. Las tasas de interés altas elevan la presión fiscal en las economías con niveles de deuda crecientes. Este entorno es desfavorable para las valoraciones altas y el buen comportamiento de los precios de los activos. Por lo tanto, la inflación y las altas tasas de interés son un factor clave que merma la rentabilidad de los activos.

La advertencia de Zoltan

Zoltan escribió su artículo después de visitar recientemente a los clientes europeos de su firma. En general, parece estar en desacuerdo con las expectativas de inflación y de política del banco central de muchos de sus clientes. Esto es:

El camino esperado de las tasas de política occidentales se basa en dos esperanzas: primero, que la inflación está a punto de alcanzar su punto máximo. En segundo lugar, que estamos cerca del pico de las posturas restrictivas de los bancos centrales (hawkishness).

Según su experiencia, muchos inversionistas creen que la inflación está llegando a su punto máximo y que los banqueros centrales darán marcha atrás en su agresiva política monetaria diseñada para combatir la inflación. Zoltan advierte que los inversionistas con tal visión pueden estar mujy equivocados. Como tal, necesitamos considerar algunas preguntas difíciles. Por ejemplo:

·        ¿Qué pasa si la inflación resulta persistente y no retrocede tanto o tan rápido como esperan los inversionistas?

·        ¿Qué pasa si los banqueros centrales no tienen más remedio que seguir administrando la dura medicina monetaria que los mercados están luchando por digerir?

Los tres pilares de la era de baja inflación

Para apreciar la preocupación de Zoltan por un nuevo régimen de inflacionario, vale la pena compartir su opinión sobre lo que fomentó el entorno de baja inflación de los últimos 30 años o más.

Zoltan postula que las bajas tasas de inflación del pasado se basaron en tres pilares.

·        En primer lugar, la mano de obra inmigrante barata mantiene estancados los salarios del sector servicios en EE.UU.

·        En segundo lugar, los productos baratos de China elevan el nivel de vida en medio de salarios estancados

·        En tercer lugar, el gas ruso barato impulsa la industria alemana y la de la Unión Europea (UE) en general.

Los consumidores estadounidenses estaban absorbiendo todas las cosas baratas que el mundo tenía para ofrecer... Todo esto funcionó durante décadas hasta que el nativismo, el proteccionismo y la geopolítica desestabilizaron el mundo de baja inflación.

Los tres pilares se están derrumbando

Los tres pilares descritos anteriormente están ahora convirtiendo las presiones deflacionarias en presiones inflacionarias. Analicemos cómo están cambiando.

a.     Nativismo

Las recientes restricciones a la inmigración en los EE.UU. revirtieron una tendencia de décadas en la que la mano de obra inmigrante barata proporcionaba una amplia oferta de trabajadores. Como resultado del exceso de empleados potenciales, los salarios estaban relativamente estancados para un gran porcentaje de la población activa.

Con los salarios bajo control, las empresas podrían aumentar los márgenes de beneficio, aumentar las ganancias y evitar que los precios de sus productos suban demasiado rápido. En algunas industrias, las empresas podrían bajar los precios y mantener las ganancias gracias a la mano de obra barata.

Con menos inmigración, los trabajadores actuales tienen más poder de negociación. Ahora hay más ofertas de trabajo que en cualquier otro momento en los últimos 20 años. Parte de esto se debe a la pandemia, pero la realidad es que la cantidad de vacantes está muy por encima de los niveles anteriores al covid.

A medida que los empleados se vuelven más difíciles de reemplazar y tienen una mayor demanda por parte de los competidores, buscan salarios más altos. Diversos análisis muestran que las ganancias promedio por hora de los empleados de manufactura en general tenían una tendencia a la baja hasta hace unos cinco años, cuando la inmigración se volvió más restrictiva.

Una de las principales preocupaciones del Banco de la Reserva Federal y las razones de su agresiva política monetaria es la posibilidad de una espiral de precios y salarios. Una espiral de precios y salarios se basa en la capacidad de los trabajadores para exigir aumentos de sueldo para compensar los precios más altos. Este círculo vicioso aumenta las probabilidades de que la alta inflación se vuelva persistente.

b.     China

Los productos baratos de China no son tan baratos como solían ser. Además, la escasez relacionada con la pandemia dejó en claro que EE.UU. depende demasiado de países hostiles para obtener bienes esenciales, incluidos algunos productos tecnológicos y farmacéuticos. Según el Consejo de Relaciones Exteriores (CFR): Se cree que alrededor del 80% de los componentes básicos utilizados en los medicamentos estadounidenses, conocidos como ingredientes farmacéuticos activos (API), provienen de China e India”.

El reciente Proyecto de Ley de Reducción de la Inflación busca traer de vuelta la producción de semiconductores y otros bienes esenciales a los EE.UU. Desde un punto de vista estratégico, la desglobalización puede ser inteligente y necesaria. Sin embargo, la mano de obra más costosa, los impuestos más altos y las regulaciones más estrictas hacen más costoso el regreso de la manufactura a EE.UU.

c.     Rusia

Antes de que Rusia invadiera Ucrania, suministraba a Europa aproximadamente el 40% de su gas natural y más del 50% de su carbón. El carbón y el gas natural ayudan a generar alrededor del 30% de la producción de energía de Europa. Europa, y Alemania en particular, han sufrido en su lucha por disminuir su dependencia energética con Rusia, pero no han visto nada respecto a lo que le espera con la reducción del suministro ruso este invierno, sufrirán mayores aumentos de los precios del gas.

Los costos energéticos más elevados no se limitarán a Europa. Todo el mundo los pagará también ya que Alemania probablemente restringirá su producción de la industria química. Esta industria y la farmacéutica de Alemania representan alrededor del 15% de su consumo total de gas. Según la agencia Reuters, la industria química de Alemania ya ha hecho todo lo posible para conservar el uso de gas, dijo el martes la asociación química VCI, que advirtió que los únicos pasos que le quedan a la industria serían reducir o abandonar la producción por completo.

Alemania es el tercer mayor exportador mundial de productos químicos. Si recortan la producción, la inflación de los precios de los productos químicos afectará a todas las naciones. A su vez, los precios de muchos productos que utilizan estos químicos también subirán.

Incluso si Rusia hiciera las paces y se retirará de Ucrania, es probable que Europa busque nuevas dependencias energéticas. Estos vienen a costos más altos. Como tal, los bienes que produce también deben tener precios más altos.

Guerra económica caliente

La guerra es inflacionaria.

Las guerras vienen en muchas formas. Hay guerras calientes, guerras frías y lo que Pippa Malmgren llama guerras calientes en lugares fríos.

Zoltan y Malmgren caracterizan la guerra caliente con Rusia y China que involucra el comercio de bienes y mercancías como ocurriendo en lugares fríos, los “corredores del poder”.

Las guerras calientes o frías y las continuas hostilidades exageran el efecto inflacionario del desmoronamiento de los pilares dos y tres mencionados líneas arriba. Esencialmente, la globalización y la deflación de los últimos treinta años serán revertidas. ¡Bienvenidos a la era de la desglobalización!

La banca central en la era de la desglobalización

La desglobalización es el proceso de disminución de la interdependencia y la integración entre ciertas unidades en todo el mundo, típicamente estados-nación. Es ampliamente utilizado para describir los períodos de la historia cuando el comercio económico y la inversión entre países disminuyen. –Wikipedia

Los bancos centrales han estado diciendo durante más de una década que su objetivo era combatir la deflación inflando los precios de los activos. (Como inversionistas) todo lo que teníamos que hacer era pedir prestado con bajas tasas de interés y comprar activos, independientemente de su calidad.

Ahora nuestros trabajos son cada vez más difíciles.

Más adelante, Zoltan afirma:

Los bancos centrales pasaron de librar la guerra contra los impulsos deflacionarios provenientes de la globalización de los recursos baratos a “limpiar” los impulsos inflacionarios provenientes de una guerra económica compleja.

La desglobalización traerá inflación, al igual que la globalización trajo deflación. Si Zoltan tiene razón, el argumento de que nos dirigimos a un mundo de inflación persistente o crónica es creíble.

En tal entorno, los bancos centrales lucharán contra eventos geopolíticos inflacionarios. Esto implica que estamos saliendo de un mundo en el que los bancos centrales gestionan el lado de la demanda de la economía. Son muy hábiles y tienen las herramientas para controlar la demanda (a través de sus políticas monetarias), pero no tienen las herramientas para gestionar la macroeconomía por el lado de la oferta. De acuerdo con Zopltan, estamos potencialmente en la cúspide de un cambio enorme en la forma de gestionar el alza de precios.

A manera de resumen

Zoltan termina ”Guerra y tasas de interés” con la siguiente cita:

Hoy, es hora de pensar más en el riesgo de que la inflación se mantenga alta por más tiempo debido a la guerra económica, y menos en la inflación impulsada por un desordenado proceso de reapertura y estímulo.

El Banco de Pagos Internacionales (BIS por sus siglas en inglés) argumenta que la inflación puede permanecer más alta de lo que nos hemos acostumbrado debido a una espiral de precios y salarios. Zoltan agrega que las guerras económicas calientes con China y Rusia aumentan la probabilidad de una inflación crónicamente más alta.

Los inversionistas se sienten cómodos con una FED que voluntariamente baja las tasas de interés y mantiene una política de alivio monterio (QE), a la primera señal de problemas económicos o de mercado. Eso puede cambiar si la inflación más alta es más persistente. Es posible que la FED tenga que sacrificar la economía y los mercados hasta cierto punto para garantizar una inflación tolerable. El trabajo de los miembros de la FED es aún más crucial considerando las enormes cargas de deuda pública y privada y la adicción creada a las bajas tasas de interés.

Director General GAEAP*

alejandro@gaeap.com

En Twitter: @alejandrogomezt

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